中信证券：降准落地早于预期，货币政策保驾经济复苏

文丨程强 王希明

我们认为本次降准的背景是：近期银行资金面紧张，国内经济明显好转但仍然处在初步恢复阶段，且暂没有通胀压力。降准落地时点早于市场预期，有利于提振股市投资者情绪。整体来看，货币政策仍处于相对宽松的区间，不需要过分担忧央行控制信贷节奏。

3月17日，中国人民银行决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点。对此，我们点评如下：

▍背景：近期银行资金面紧张，国内经济明显好转但仍然处在初步恢复阶段，且暂没有通胀压力。

1）今年以来，银行的资金面明显趋紧，DR007中枢上移。2023年2月DR007均值为2.1%，不仅高于2022年12月1.7%的均值，也高于2.0%的7天逆回购利率。3月资金面紧张的情况略有缓解，但依旧偏紧。

2）1-2月主要经济指标都较去年12月改善，但仍然处在初步恢复阶段，呈现“工业相对弱、服务业强，消费稳步修复、投资超预期”的特点。我们测算1-2月经济对应的两年平均GDP增速约为4.4%，低于潜在增速中枢。

3）2月CPI同比上涨1.0%，低于市场预期。央行在2022年11月发布的《2022年3季度货币政策执行报告》中提到“高度重视未来通胀升温的潜在可能性” ，一度引发市场对通胀的关注，但目前来看通胀暂不会约束货币政策。

▍降准落地比市场预计得更早，有利于提振股市投资者的情绪。

自从2月银行资金面紧张以来，市场对于降准一直有所期待。尤其是3月3日央行的新闻发布会上，易纲行长表示“用降准的办法来提供长期的流动性，支持实体经济，综合考虑还是一种比较有效的方式”。不过市场多数预期降准会在二季度才会落地。因此3月27日就实施降准的决定超出了市场的预期，有利于提振股市投资者的情绪。当然现在降准的宽松信号意义在减弱，更多扮演投放基础货币的角色。

随着经济的发展，社会需要的货币数量也会增加，央行需要不断提供增量的基础货币。之前，MLF是基础货币的主要投放工具，但是现在2.75%的1年期MLF利率对银行来说成本较高，使用降准工具可以为银行提供更低成本的资金。参考2022年12月的降准数据，预计本次0.25个百分点的降准可以释放长期资金约5000亿元，每年降低金融机构资金成本约56亿元。

▍选择27日实施降准可能是为了平滑季末的流动性。

之前降准多在当月15日落地，并部分置换MLF。但是从2022年以来的三次降准都不在15日，分别是2022年4月25日、2022年12月5日和2023年3月27日。我们认为这在很大程度上或是因为现在的降准幅度是0.25个百分点而非此前的0.5个百分点，单次释放的流动性规模更小，不再需要置换MLF配合。对于这次降准而言，3月27日刚好是1季度末，是流动性需求较高的时点，也可以起到平滑流动性的作用。

▍整体来看，货币政策仍处于相对宽松的区间，不需要过分担忧央行控制信贷节奏。

随着经济的好转，今年的货币政策确实边际上比去年有所收紧，但是仍然处于相对宽松的区间。地产行业向上的势头还有待进一步确认，通胀也暂时不构成风险，货币政策没有收紧的理由。近期，央行在会议通稿中频频提及“保持货币信贷总量适度、节奏平稳”，部分投资者担忧央行会控制信贷的投放节奏。但是我们认为，2月的信贷超预期和3月的降准都证明央行的政策是偏宽松的，无需过分担忧，预计3月的信贷投放将延续向好态势。

▍目前看，短期加码MLF和LPR降息的可能性不大。

在3月3日央行的新闻发布会上，央行行长易纲还提到“目前我们货币政策的一些主要变量的水平是比较合适的，实际利率的水平也是比较合适的。”我们认为MLF利率或暂不需要调整。对于LPR而言，降准节约的资金成本相对有限，可能不足以推动LPR的下调。而且现在许多城市已经放开了房贷利率下限，以LPR下调推动房贷利率下调的必要性也不高。