招商宏观：无需对出口过度悲观，三个关键性因素变化

文|招商宏观张静静团队

核心观点

2023全年整体出口增速下台阶的趋势已定，但不宜对出口过度悲观。短时间的出口具体增速存在较大的非经济性因素扰动，尤其是季节性影响。但将时间拉长，出口金额的绝对值变化以及出口增速的边际变化又逃脱不了三个关键性因素：供给、需求和相对优势。

三个关键性因素的目前变化：1）供给端——复工复产节奏开始加快；2）需求端——海外需求有回暖迹象；3）相对优势——出口份额占比开始回落，但仍高于疫情前。

是否可以对出口增速再乐观点？1）今年以来Wind的2023年出口增速预测均值是-4%，年初我们测算的2023年出口增速为1%-3%；2）目前有限的经济数据并不支持再次上修出口增速具体涨幅。3）今年出口增速会演绎和去年相反的趋势，由“前高后低”转为“前低后高”。调整后的1-4季度出口增速预测值约为-5%、0.5%、2%、7%。

出口亮点会存于何处？1）从出口目的地来看，东盟对我国出口的贡献在于特定商品的出口增速涨幅，对我国总出口额的增加作用低于欧美国家。2）从出口商品种类看，我国对东盟具体商品出口占比较大的有贱金属及其制品、化学工业及其相关工业产品和塑料橡胶及其制品，以上商品的出口增速会相对好些。纺织原料及纺织制品、机电音像设备及其零附件、车辆、航空器、船舶及运输设备以及杂项制品等商品依然直接依赖欧美市场。

出口压力还来自何方？与东盟相比，2023年我国出口的压力可能更多来自欧盟，欧美抱团使欧盟占美国总进口的比重快速回升。

正文

一般来说，单月出口增速走高或走低幅度并不好预测，因为短时间的出口具体增速存在较大的非经济性因素扰动，尤其是季节性影响。但将时间拉长，出口金额的绝对值变化以及出口增速的边际变化又逃脱不了三个关键性因素：供给、需求和相对优势。

全年整体出口增速下台阶的趋势已定，但年初我们就对出口增速不像市场那么悲观的原因有：供给端情况不会变得更差（国内疫情防控政策放开）、需求端未看到明显的不可修复的变化（欧洲经济表现没有市场预期的那么差，美国主要是消化疫情期间大放水带来的通胀）、相对优势依然存在（我国出口份额优势仍旧好于疫情前）。以上原因的具体分析在《五问出口》报告里已详细描述，总结为一句话：年初我们对出口增速的看法不像市场认为的那么悲观主要在于，当初并没有找到可以极度看空出口的关键性证据。

那么，现在呢？《五问出口》报告里提到的三个关键性因素有没有发生较大变化？现在是不是可以对出口的预期再乐观点？出口结构中哪些表现会相对较好？除了全球贸易收缩，出口压力还可能来自哪里？本篇报告会逐一解答 。

一、三个关键性因素的目前变化

1.供给端——复工复产节奏开始加快

春节前后的1-2月份，国内经济数据处于偏真空期，节后的前3周高频数据显示复苏斜率较缓，复工复产的节奏未超出市场预期，供给端恢复速度较慢。但根据百年建筑第四轮的最新调研数据，目前全国开复工率已达86.1%，环比增速为9.6%，劳务到岗率为83.9%，环比上升15.7%，复工复产节奏开始加快。另外，最新公布的2月份PMI生产指数从上月的49.8大幅回升至56.7，是12年4月以来的最高水平，回升幅度更高于疫后复苏的第1个月，同样显示节后劳动力返工的速度较快。

2.需求端——海外需求有回暖迹象

在《五问出口》中，我们提到，2023年我国出口增速回落幅度的大小依然很大程度上取决于欧美经济衰退程度。2022年我国出口到美国、欧盟和东盟的贸易额占我国整体出口贸易额的比重分别为16.2%、15.6%和15.8%。尽管从2022年下半年的时间趋势上看，我国对东盟的出口比重已超过美国和欧盟，但东盟对我国的进口需求依然取决于全球需求，所以这一比重的提高并不能决定我国整体出口增速的变化趋势。

多方数据均验证，海外需求开始爬坡回升，回暖迹象有望持续。从历史数据上看，欧美的进口增速、我国的出口增速都与欧美的PMI表现走势高度一致，而1-2月份欧美的PMI指数开始回升。美国各项经济数据表现好于预期，1 月非农新增就业人数51.7万人，刷新2022年7月以来新高。美国2月PMI反弹超预期，美国2月Markit综合PMI初值50.2高于预期47.5和前值46.8，为近8个月以来的最高水平，结束了美国PMI连续7个月低于“荣枯线”的局面。欧洲方面，2022年四季度欧元区GDP环比增长0.1%，同比增长1.9%，超出市场预期，就业人数环比增长0.4%，劳动力表现韧性十足，1-2月份的花旗欧洲经济意外指数和PMI的指数均显示出欧洲经济基本面也得到一定改善。

此外，最新公布的2月份PMI新出口订单指数创下十年新高，受海外遭受疫情影响，2022年4月的PMI新出口订单指数跌落至33.5。今年2月，PMI新出口订单指数从回升至52.4，这是该指数自21年4月之后首次重返50以上，为2011年3月以来的最高水平。

3.相对优势——出口份额占比开始回落，但仍高于疫情前

2018年和2019年，我国出口份额约为全球出口的14%和14.4%，2020年和2021年这一比重上升到15.8%和16.3%，2022年全年份额占比为16.3%（部分国家12月份贸易数据未出，但不影响整体估算结果）。其实，全球出口贸易增速在2022年一季度已经开始下滑，但上半年我国凭借出口份额优势依然保持了较高出口增速。2022年8月份以后，全球出口贸易增速下滑的斜率大幅上升，这成为我国出口增速快速回落的主要原因。往后看，伴随疫情对全球产业链的负面冲击减小，2023年我国出口份额占比逐渐回落是必然趋势，但在短时间内仍高于疫情前水平。

二、是否可以对出口增速再乐观点？

今年以来Wind的2023年出口增速预测均值是-4%，年初我们测算2023年的出口增速为1%-3%，这其实已经是在假设欧美不会进入深衰退的基础上测算的结果。根据当时公布的数据，欧美经济表现出现深度衰退的概率较小。现在来看，尽管欧美经济表现超出市场预期，但并没有完全脱离衰退风险。美国通胀压力仍存，美联储态度依然偏鹰，俄乌冲突未消，欧元区通胀压力较大，欧央行态度同样偏鹰。目前有限的经济数据并不支持上修出口增速具体涨幅。

另外，从历史数据上看，PMI新出口订单的大幅回升并不说明出口增速会立马反弹，前者往往领先后者大约2-3个月。这就意味着1-2月份PMI新出口订单上升，出口增速要等到二季度才会有正面反应。2022年11-12月份的PMI新出口订单处于枯荣线以下，2022年1季度的出口额基数较高，据此推断1季度的出口增速依然不乐观。今年出口增速大概率会演绎和去年相反的趋势，由“前高后低”转为“前低后高”。调整后的1-4季度出口增速预测值约为-5%、0.5%、2%、7%。

三、出口亮点会存于何处？

从出口目的地来看，东盟对我国出口的重要性主要在于出口增速的涨幅，对我们总出口额的增加意义低于欧美国家。东盟主要国家（印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国、越南）出口份额占比在7.5%-9%之间，疫情后这一比重开始上升，但在2021年下半年已回落。2022年在东盟主要国家出口份额占比再次走高的原因是替代了部分欧洲中间品的生产。

近年来，我国持续深化与东盟的经贸合作， 2022年我国对东盟出口额为5710亿美元，出口增速约18.7%，远高于对欧美日等多个发达国家或地区的出口增速，我国占东盟进口总额的比重也从2012年的15%上升到2022年的30%左右。2023年是RCEP生效的第二年，东盟依然会是我国主要的出口目的地，但东盟对我国的进口需求依然取决于欧美，去年基数抬高叠加全球贸易增速放缓，今年我国对东盟的出口增速可能会弱于2022年，但东盟对我国出口增速的贡献仍然会强于欧美。

从出口商品种类看，2022年我国出口商品中占比较高的有化学工业及其相关工业的产品（8.07%）、塑料橡胶及其制品（5.73%）、纺织原料及纺织制品（10.45%）、贱金属及其制品（9.91%）、机电音像设备及其零附件（49.52%）、车辆、航空器、船舶及运输设备（6.56%）、杂项制品（8.58%），以上7类商品占我国总出口额的比重约为98%。

由于东盟多个行业处于我国产业链的下游，我国对东盟具体商品出口占比较大的有贱金属及其制品、化学工业及其相关工业产品和塑料橡胶及其制品，2023年以上商品的出口增速会相对好些。纺织原料及纺织制品、机电音像设备及其零附件、车辆、航空器、船舶及运输设备以及杂项制品等商品依然直接依赖欧美市场。

四、出口压力还来自何方？

与2022年相比，全球贸易量收缩是导致2023年我国出口总额表现平平的主要原因。除此之外，市场上讨论较多还有我国与东盟在出口商品上的替代关系，前面分析中提到，从现有产业链上看，我国与东盟依然是上下游合作为主，东盟出口增速上升能明显带动我国出口增速增长。着眼于相对短期的2023年，我国出口压力可能更多来自欧盟与美国之间的贸易往来，换句话而言，欧美抱团使欧盟占美国总进口的比重快速回升，这可能会限制我国对美出口的增长。受疫情和能源危机双重影响，欧盟主要国家在2020年以来供应链受损严重，欧盟占美国总进口的比重从2019年的20%左右下滑至15%-17%，2022年8月份以来，这一比重开始触底回升，恢复斜率较快，2022年12月欧盟占美国总进口的比重已基本回升到疫情前的水平（19%）。同样时间段里，我国占欧美的进口比重中枢开始下行。

风险提示：

海外经济衰退程度超预期 。

以上内容来自于2023年3月4日的《无需对出口过度悲观》报告，报告作者张静静、张一平，联系人罗丹，详细内容请参考研究报告。