15年前雷曼旧伤隐痛！为什么是硅谷银行？美股银行海啸影响几何？是否会影响美联储货币政策？看五问五答

美国时间3月8日，美国硅谷银行（SVB）宣布已出售210亿美元的证券组合，这笔证券出售交易带来了18亿美元的亏损，SVB还计划通过出售公司股票（普通股&优先股）完成22.5亿美元的融资，信息导致SVB股价当天下跌超过60%，之后被动停牌。3月10日，加州金融保护与创新部发布公告，由于SVB流动性不足和资不抵债，已被接管，正式宣告破产。

此事件波及整个美国银行板块和美股市场。周五美股银行股领跌，KBW银行指数跌3.91%，当周累跌15.74%，创有记录以来最大周跌幅。WesternAlliance银行跌超20%，第一共和银行跌逾14%，Silvergate跌超10%，嘉信理财跌11.7%。

一、为什么是硅谷银行？

硅谷银行是一家长期保持高估值美国上市银行，专注于服务PE/VC和初创企业的融资需求，同时也衍生出自己的私人银行、股权投资和投行业务。相比传统银行业，公司主营业务具有高成长性、高盈利的特征，ROE水平长期高于传统商业银行。

平安证券指出，按2022年末数据统计，SVB资产总额在全美排第16，是一家中型银行。尽管SVB经营的是传统的银行存贷业务，但其客户群体非常特殊，主要是PE/VC、高科技企业与初创企业以及相关企业的员工等，其中PE/VC占比最大。SVB在创投领域的经营优势明显，由于其资金的存贷方都是创投圈企业与个人为主，所以SVB经营的虽然是传统业务，其本质却更类似一个创投圈财务公司。

中金公司指出，近年存款快速增长，造成资产端久期配置拉长。在服务初创企业的过程中，SVB能够沉淀大量低成本活期存款，2022年末SVB无息存款占比47%，付息活期存款占比19%，定期存款仅占4%，因为企业客户对价格相对不敏感，沉淀的存款主要用于企业经营。近年，SVB的存款规模由2019年末的618亿美元大幅增长至1731亿美元，主要得益于宽松的流动性和高景气度的PE/VC市场。另一方面，这也造成了SVB资产端债券投资配置的增加，为后续高利率环境引发流动性危机埋下了隐患。

平安证券认为SVB流动性问题有两大因子共同催化：第一，SVB在2020-2021年美联储天量宽松的背景下吸纳了大量创投圈极低成本借来的资金，并用这些资金配置了长久期的美国国债与抵押支持证券（MBS），由于当时无风险利率处于极低水平，所以SVB配置的成本价格是历史高位。随着高通胀的到来以及联储的紧缩举措，无风险利率从0回升至目前接近5%的水平，导致SVB配置的美国国债与MBS缩水严重。加上存款利率普遍高于4%带来的存款意愿上行，以及利率激增带来的贷款意愿的下行，在存量资金期限错配严重的情况下，SVB出现了流动性趋紧的问题。第二，上述问题虽然严重，但路径和趋势还是可预期的，并不至于导致如此突发的剧烈反应，导致事件激化的是几天前Silvergate银行的破产。由于Silvergate银行面对的客群是加密资产相关领域的，与硅谷创投圈重合度较高，导致在Silvergate银行破产后，SVB主要客群提款需求增加，激化了SVB面临的流动性紧张，从而迫使SVB不得不进行资产出售承担亏损，以及大规模股权融资的计划，这也就带来了市场随后的恐慌潮。

国海证券分析称，硅谷银行倒闭主要原因为自身资产负债期限结构不匹配。在2008年的金融危机后，美国进入长期的低利率环境，硅谷银行服务的初创科技公司获得较多融资，并将所获得融资存在硅谷银行中，硅谷银行总存款从2009年的103亿美元增至2022年的1731亿美元。但是自从2022年3月起，美联储开始大幅加息，美国初创公司融资困难，开始不断消耗银行存款。此外，由于美国国债等利率上涨，资金充裕的储户更倾向于将闲置资金购买国债等，硅谷银行提供的低息存款对客户吸引力下降，导致存款流出。同时，该行资产负债期限并不匹配。截至2022年底，硅谷银行负债端主要有约1731亿美元的存款，此类存款提取规模和节奏均不固定，但是资产端主要有约148亿美元的现金和约1166亿美元固收类资产，主要为信用资质好、利率低美国国债和MBS。虽然此类固收资产流动性充裕，但由于此前美联储加息，此类固收资产出现一定程度的贬值，出售资产则意味着资产由浮亏转变成实际亏损。虽然近期硅谷银行出售了约210亿美元的可售债券，实现18亿美元的亏损，但是仍难以弥补挤兑风险。截至2022年底，硅谷银行固收类的投资证券加权久期为5.7年，在利率快速提升背景下，硅谷银行资产负债期限错配引发此次危机。

二、此事为何备受关注，并引起美国银行业整体的恐慌？

平安证券解析称，主要有以下三点原因：

·SVB的公告内容与破产超出了市场的预期。

·高利率环境以及持续鹰派的美联储，引发市场恐慌迅速蔓延。

·2008年雷曼危机距今虽接近15年，但旧伤的隐痛仍然存在。

中金公司从微观、宏观两个角度解答了以上问题。

就事件本身和微观角度，该机构指出，虽然SVB致力于释放积极信号，但资本市场更侧重看到了SVB的投资亏损和再融资需求，因此股价大幅下跌；同时担心在利率上行环境下，其他银行也会面临和SVB类似的压力，或有较大幅度的债券抛压，或有多家银行出现投资亏损，或有密集的银行融资需求出现，因此带动了美国银行指数的明显下跌。

就宏观层面而言，2021年全球的一个大环境是以美联储为代表的全球主要央行激进紧缩，所导致的融资成本持续抬升和“便宜钱”减少甚至消失。一个直接证据是全球负利率债券从2020年底高峰的18万亿美元降至当前的1.2万亿美元，且剩下的全部是日本债券。与此同时，全球进入加息周期的央行占比已经达到82%，是上世纪80年代以来最高；作为负利率和“便宜钱”最后阵地的日本央行YCC政策也大概率可能取消。在这一大环境下，不难理解一些依赖高杠杆融资、期限错配较为严重、或者资金链不足的金融机构、资产等面临突发的价格波动或意外，很容易出现一些问题，也就是所谓的“薄弱环节”。市场担心这一“薄弱环节”可能诱发更多连锁反应。

三、美国乃至全球银行业受到的冲击如何？

平安证券基于上述两大SVB破产的催化因子给出推演路径。2020年疫情爆发下，联储史无前例的极度宽松政策给全美乃至全球带来了极低成本的美元流动性，但又在2022年高通胀环境下剧烈收紧流动性，导致在2020-2021这两年大量吸纳存款，并同时配置长久期美元债券的金融机构在近一年遭受巨额浮亏。要想避免浮亏兑现，只能持有到期，而这对金融机构的流动性管理能力提出了极高的要求。如果上述金融机构还面临主要客群的突发提款需求，就很容易造成类似SVB事件的重演。

从这个视角看，美国大型银行集团由于客户多元化程度较高，且与创投圈关联度有限，加上流动性充沛，管理能力强，风险相对可控；而部分中小型银行，特别是对单一领域（或圈子）的客户群体依赖度较高、流动性管理能力较弱、资产端期限错配严重的中小金融机构，可能会在后续的冲击波下面临较大风险。从市场反应看，FirstHorizonNationalCorporation（FHN）、第一共和银行（FRC）、WesternAllianceBancorporation（WAL）等金融机构可能面临较大的风险。

另外，欧洲银行机构也可能会面临客户群体集中提取美元存款的潜在风险，而亚非拉等新兴市场则主要面临海外客户资金流冲击派生的应收货款上升、海外资产贬值以及结构性美元流动性短缺的潜在冲击。

中金公司则认为，当前整体情况可能并没有市场担忧的那么紧张。杠杆方面，金融危机后，美国金融部门在强监管下整体杠杆处于较低水平，且资本充足率也相对健康，因此发生大面积的债务危机的可能性似乎并不高，上述事件可能无法代表整个美国银行体系。流动性角度，我们追踪的一系列美国在岸及离岸流动性的收紧也并没有那么显著。在极端假设下，如果后续流动性继续收紧引发更大层面和程度的流动性冲击，美联储可能而且也有充裕的手段提供流动性支持。

此次事件或不会造成较大的系统性危机，但是对美国科技业或有一定影响。一方面，美国居民部门在2008年金融危机以后持续去杠杆，目前居民杠杆率仍较低，难以形成大规模系统风险。另一方面，在硅谷银行发出公告以后，在较短时间内美国监管部门就开始介入，政府介入较为及时，有利于避免风险持续扩散。但是由于硅谷银行客户主要集中在科技类初创公司，该类公司现金流等较为不稳定，硅谷银行倒闭对其融资、存款等或有一定影响。

四、宏观影响几何？

国信证券认为，此事大概率不会演变成更广泛的危机事件。此次硅谷银行的问题在于其在流动性宽松时期大量吸收低成本存款，并配置了长期限的债券资产，导致潜在的利率风险大幅增加，美联储加息使得问题暴露。我们认为硅谷银行问题大概率不会演变成更加广泛的危机事件，主要是因为公司的问题比较独立，几乎不存在与其他金融机构的交叉风险。对我国银行而言，更是没有什么直接影响。

开源证券认为，事件对美联储货币政策或难有影响。硅谷银行遭受流动性危机并最终破产，让市场担忧风险可能蔓延至其它更大型的银行，并最终可能迫使美联储货币政策转向，但从当前来看或较难发生。一则硅谷银行发生危机因其客户主要是风险较高的初创企业，其自身的资产负债策略对金融环境以及流动性风险的预估不足，叠加事件发生时恰巧与Silvergate等加密货币银行宣布倒闭间隔较近，从而引发市场恐慌；二则当前美国金融部门杠杆率相对较低，资本充足率较高，发生大规模的债务危机可能性比较低；三则从流动性角度来看，美联储ONRRP（隔夜逆回购工具）资金量仍然较多，FRA-OIS利差已处于较低位置，显示当前整体流动性尚较充裕；四则FDIC的及时介入，也有助于对相关风险进行有效的处置和隔离，阻止恐慌情绪进一步蔓延。对于美联储而言，如果当前银行间流动性并未出现更大程度的恶化，整体利率水平保持相对平稳，其介入的可能性并不大，更多的可能是对相关事件保持一定程度的关注。

国海证券指出，美联储或暂时不会因为硅谷银行倒闭而转向，美股中长期或仍因衰退预期而承压。该机构认为，此次事件或不会造成较大的系统性危机，但是对美国科技业或有一定影响。一方面，美国居民部门在？2008？年金融危机以后持续去杠杆，目前居？民杠杆率仍较低，难以形成大规模系统风险。另一方面，在硅谷银行发出？公告以后，在较短时间内美国监管部门就开始介入，政府介入较为及时，？有利于避免风险持续扩散。但是由于硅谷银行客户主要集中在科技类初创公司，该类公司现金流等较为不稳定，硅谷银行倒闭对其融资、存款等或有一定影响。该机构进一步指出，由于硅谷银行业务主要集中在科技行业，此次事件相对较为独立，暂时不会形成系统性金融风险，同时美国通胀仍处于高位，美联储货币政策暂时或不会因此次事件而转向，美股在经历硅谷银行倒闭这类风险事件后或仍因衰退预期而承压。

平安证券指出，即使按照偏谨慎的推演，美国部分中小银行步SVB后尘，部分欧洲银行和新兴市场也受到了波及，但由于美国大型金融机构受波及的概率较低，美国经济受显著负面冲击的概率也不高，所以美国通胀与美联储货币政策路径可能并不会受到明显的影响。在美国2月通胀和零售销售数据出炉前的这几天，全球金融市场市场还是会进行相关的交易，导致美债、黄金等避险资产获得追捧，全球股市及其他风险资产受冲击。

申银万国期货则认为，美联储加息路径或再次调整。该机构指出，SVB遇到流动性问题，美股银行股连续2天大跌，不只是引发了市场对于美国银行也健康状况的关注，更是使市场重新思考未来美联储的加息路径。金融是现代经济的核心环节，金融机构如果出问题，那么就会影响实体企业和居民的信贷增长，进而对整体的经济增长产生较大拖累。美联储大幅加息是为了抑制通胀，如果美国经济因为银行的问题陷入衰退，那么通胀的压力可能会很快成为通缩的压力。因此美联储的加息路径将可能重新调整。2年期美国国债收益率反映了市场对于未来一定时间美联储加息的预期，3月9日和3月10日两天2年期美国国债收益率下行44bp，过去几十年的时间里面都较为罕见。此前市场对未来加息路径的关注还在通胀上面，美联储主席鲍威尔本周面对国会问询的时候还表示可能在3月的议息会议中加息50bp。但是随着SVB的倒闭，未来美国银行业、美国金融系统和金融市场的不确定性都大幅增加。监管机构如何应对，特别是对那些负债端不稳定的银行采取什么措施，可能将成为未来一段时间影响金融市场和美联储加息路径的关键。

五、投资者如何应对？

开源证券指出，事件发生之后，美股银行板块股价下跌较多，并最终带动三大股指全面下跌。同时投资者转向债券市场，十年期美债收益率在3月9、10两日迎来较大程度下降。此外，由于硅谷银行的倒闭涉及到众多科技公司，可能会影响到部分科技公司正常的现金流运转，从而影响其股价表现。

平安证券建议，在全球大类资产中，最推荐前期已经经历显著回调的黄金、白银等贵金属，同时对美国大型银行股可以进行适当的逢低配置。

对于A股银行板块，国海证券表示，银行基本面虽然继续承压，但当前低估值反映了市场的悲观预期，后续随着经济进入复苏通道，银行板块存在估值修复机会，维持行业“超配”评级。个股方面，一是随着稳增长效果显现、私人部门经济复苏，建议关注与实体经济活动关联性强、以中小微民企为主要客群的小微银行，包括常熟银行、瑞丰银行、张家港行、苏农银行等；二是建议在估值底部布局未来业绩有望保持相对更快增长的标的，推荐宁波银行、成都银行等。